A inicios de 2020 la irrupción de una pandemia sin precedentes, y de duración todavía incierta, afectó en múltiples dimensiones el normal desempeño de la economía. El shock en sí y las medidas sanitarias y económicas adoptadas para contener la emergencia dieron lugar a modificaciones en el comportamiento y las preferencias de los agentes, que se reflejaron en dinámicas atípicas de algunas variables del mercado monetario.1
La implementación de nuevas tecnologías de pago a nivel global dio lugar a una caída en el uso de efectivo. Nuestro país no fue ajeno a dicha transformación. Desde 2018, con la introducción del código de pago QR se observó una tendencia descendente de la participación del circulante en poder del público en los medios de pago. Sin embargo, la irrupción de la pandemia marcó un punto de inflexión en dicha tendencia (ver Gráfico 1). Desde el establecimiento del Aislamiento Social, Preventivo y Obligatorio (ASPO) el circulante en poder del público experimentó un crecimiento mayor al de los depósitos a la vista, dinámica que persistió hasta fines de septiembre. Como resultado, se observó una reversión parcial en la evolución del ratio entre circulante y depósitos a la vista iniciada en 2018. No obstante, este comportamiento parecería haber sido sólo transitorio, ya que desde octubre las colocaciones a la vista volvieron experimentar un crecimiento relativo superior.
Gráfico 1. Circulante en poder del público y búsquedas de Google de “Pago QR”
Los determinantes tradicionales de la demanda de saldos reales (M2 privado) no logran explicar plenamente el comportamiento observado durante la pandemia. En términos del PIB se registró una marcada suba que se debió al significativo aumento de los medios de pago, combinado con una fuerte contracción de la actividad económica. El otro determinante tradicional es la tasa de interés nominal, que refleja el costo de oportunidad del dinero. Cuando analizamos la relación entre la tasa de interés de depósitos a plazo fijo totales del sector privado y el ratio entre los medios de pago y la masa salarial encontramos la relación negativa que predice la literatura y para 2020 niveles de demanda superiores a los esperados para el nivel de ingreso y tasa de interés2 (ver Gráfico 2). Esto último pone de manifiesto que durante la pandemia hubo un incremento de la demanda de saldos reales por motivos ajenos a los determinantes habituales.
Gráfico 2. Demanda de saldos reales
Puntualmente, detrás del comportamiento atípico del circulante en poder del público pueden identificarse diversos factores explicativos: a) un aumento en la demanda de dinero por motivo precautorio y operacional, b) un incremento extraordinario de las prestaciones sociales y c) un cambio en el patrón de consumo de las familias.
En una primera etapa del ASPO, la demanda de circulante aumentó por motivos precautorios, en un contexto de elevada incertidumbre vinculada a las medidas de aislamiento social para contener el impacto sanitario de la pandemia. Este comportamiento se vio potenciado por el cierre de las sucursales bancarias al público en general y la dificultad que ello conllevó para efectuar depósitos. Esto generó que algunos agentes, en particular los comercios, tuvieran una mayor cantidad de billetes que lo deseado. Por otro lado, las restricciones a la movilidad llevaron a que una mayor cantidad de gente demandara efectivo y a un incremento en los montos extraídos para reducir la cantidad de operaciones en el cajero automático. Esto último se reflejó en un incremento en las búsquedas de Google del término “cajeros”, en particular durante el período de mayor intensidad de las restricciones (ver Gráfico 3).
Gráfico 3. Circulante a precios constantes y demanda precautoria
Como ya se mencionó la demanda de circulante en poder del público, presenta una correlación positiva con la evolución de la masa salarial. Sin embargo, en el contexto del ASPO, se observó un comportamiento opuesto entre el crecimiento de la masa salarial y el circulante. En este período particular el crecimiento del efectivo respondió a las medidas de emergencia desplegadas por el Gobierno Nacional que permitieron evitar disrupciones en la cadena de pagos y sostener el ingreso de las familias. Como consecuencia de estas políticas se observó un crecimiento extraordinario de las prestaciones sociales para el período comprendido entre abril y septiembre de 2020, que resultó muy superior al de años previos. La transferencia de recursos llevada adelante por el Gobierno Nacional se canalizó fundamentalmente hacia los sectores sociales más vulnerables, que hacen un uso más intensivo del dinero en efectivo. En efecto, según la última Encuesta Nacional de Gastos de los Hogares de 2017/18 (ENGHo 2017/18), los primeros 4 deciles de la distribución del ingreso realizan más del 80% de sus gastos en efectivo (ver Gráfico 4).3
Gráfico 4. Prestaciones sociales (izquierda) y Medios de pago usados por decil de ingreso (derecha)
Por último, otro factor que incidió en el crecimiento del circulante durante el segundo trimestre de 2020 fue el cambio en el patrón de consumo de las familias. En este sentido, las restricciones a la movilidad de las personas llevaron a que inicialmente sólo se pudieran realizar compras de bienes considerados esenciales, como alimentos y bebidas, en comercios de cercanía. Según los datos de la ENGHo 2017/18, la proporción de uso de efectivo para gastos en alimentos y bebidas es superior al 80% (ver Gráfico 5). A su vez, los gastos realizados en autoservicios y negocios especializados hacen un uso más intensivo de efectivo que aquellos realizados en supermercados e hipermercados.
Gráfico 5. Medios de pago utilizado por división del IPC
En el segundo semestre se flexibilizaron las restricciones a la movilidad y se habilitó el desarrollo de la actividad de una mayor proporción de sectores. Por su parte, la recomposición de los ingresos del sector privado permitió reducir los esfuerzos de asistencia a través de medidas de emergencia y pasar a un esquema de mayor focalización de dichas políticas. Todo esto permitió una normalización en el comportamiento de los agentes. De este modo, a partir del segundo semestre del año pasado, y, en especial, durante el último trimestre del año, el circulante comenzó a crecer a una tasa menor a la de los depósitos a la vista, volviendo a perder participación en los medios de pagos y en relación con el PIB se ubicó en niveles similares a los de fin de 2018.
Central de Ideas
1 El siguiente posteo fue extraído de uno de los apartados del Informe de Política Monetaria de febrero de 2021.
2 Para esta relación se utilizó la masa salarial privada que presenta un comportamiento menos volátil que el PBI, a fin de limitar el efecto de la contracción de la actividad económica durante la cuarentena.
3 La última ENGHo se realizó entre noviembre de 2017 y noviembre de 2018.