Los días 4 y 5 de marzo pasados el BCRA organizó el Workshop Dolarización en Economías Emergentes: historias, dilemas y perspectivas, en el que se reunieron representantes de distintos Bancos Centrales de la región y otros países emergentes, y en el que expusieron expertos de las autoridades monetarias de Argentina, Ecuador, Paraguay, Perú y Rusia (acceda al programa y a las exposiciones del 04/03 y 05/03).
A continuación, reproducimos las Palabras de Cierre del Workshop a cargo del Dr. Germán Feldman, Economista Jefe del BCRA, que repasan las principales conclusiones del evento.
Palabras de Cierre
En estas dos jornadas hemos compartido distintas experiencias sobre cómo han lidiado nuestros bancos centrales con el fenómeno de la dolarización. Alexander Morozov, del Banco Central de Rusia, nos ha mostrado cómo en el proceso de desdolarización de depósitos y préstamos de la última década ha sido clave la combinación de un régimen de tipo de cambio flotante, metas de inflación y políticas macro-prudenciales que han contribuido a reducir la volatilidad cambiaria. Asimismo, ha enfatizado el efecto de la histéresis, es decir, la memoria colectiva sobre los episodios de significativas depreciaciones de la moneda, y la importancia de una política fiscal sostenible y de una política monetaria que garantice un diferencial positivo de los retornos locales.
Santiago Segovia, del Banco Central de Ecuador, presentó las lecciones luego de 21 años de dolarización en Ecuador. La experiencia ecuatoriana nos ilustra los trade-offs que ofrece un esquema de dolarización formal. Su efecto positivo sobre la estabilidad monetaria, la reducción de la incertidumbre, la eliminación del riesgo cambiario y la creciente confianza que se genera en el sistema bancario, factores que facilitan la planificación y la toma de decisiones de largo plazo. El funcionamiento virtuoso y la sostenibilidad de este esquema requiere indudablemente de una capacidad continua de generación de divisas, condición que se dio en el caso ecuatoriano durante gran parte de los años 2000 debido al fuerte crecimiento del precio internacional del petróleo. En contextos de caída en los términos de intercambio y deterioro en las condiciones financieras globales es cuando pueden apreciarse con mayor claridad las limitaciones que la dolarización formal impone sobre los grados de libertad de la política macroeconómica para ejercer un rol contracíclico.
Luis Molinas del Banco Central de Paraguay nos ilustró cómo en una economía con elevados grados de dolarización financiera, los agregados monetarios convencionales pueden no ser la mejor guía para analizar la dinámica de la demanda de dinero.
Eduardo Corso, investigador del BCRA, analizó desde una perspectiva histórica las principales características de los factores que subyacen tras el proceso de dolarización financiera en Argentina. De su análisis se desprende que los procesos inflacionarios y la recurrencia de shocks cambiarios motivaron comportamientos adaptativos del sector privado, entre los que se encuentra el acortamiento de los períodos de contratación, la dolarización de una parte de la malla contractual de la economía, y la búsqueda de reservas de valor alternativas a las denominadas en moneda local. Estos elementos institucionalizados a lo largo de la historia monetaria argentina son relevantes para comprender las decisiones de ahorro del sector privado en la actualidad. Entre las principales conclusiones del análisis, me permito enfatizar que la reducción de la incertidumbre real y de la volatilidad cambiaria son condiciones necesarias, pero no suficientes para promover un proceso de desdolarización, siendo también crucial la percepción de sostenibilidad del régimen monetario-cambiario.
Por último, Adrián Armas nos reflejó cómo en el exitoso proceso de desdolarización de la economía peruana fue fundamental el rol de la política monetaria que, a través de un régimen de metas de inflación, logró mantener tasas de inflación bajas. Contribuyeron también el uso de herramientas de políticas no convencionales, como los requerimientos de encajes, la acumulación de reservas internacionales y las intervenciones en el mercado cambiario, que ayudaron a mitigar los riesgos asociados a la dolarización y a la volatilidad del tipo de cambio.
Me permitido extraer dos grandes conclusiones de este fructífero debate. En primer lugar, parece haber consenso en ciertas condiciones necesarias para enfrentar el problema de la dolarización en las economías emergentes: por un lado, alcanzar la estabilidad macroeconómica, reduciendo así la incertidumbre y favoreciendo el desarme de procesos adaptativos defensivos que se encuentran muy arraigados en la memoria colectiva de la población; por el otro, la existencia de un diferencial de retornos real positivo, que incentive el ahorro en moneda doméstica.
En segundo lugar, la solución al problema de la dolarización de un país excede a la mera elección del régimen monetario y cambiario, sino que atañe al proceso de desarrollo en su conjunto; involucra a su estructura productiva, sus instituciones y su historia.
Para finalizar, quiero enfatizar que es nuestra intención seguir trabajando este tema con los bancos centrales de la región y de otros emergentes, promover encuentros regulares para intercambiar experiencias y extraer de los casos exitosos de desdolarización potenciales recomendaciones de política.
Muchas gracias a todos y todas.
Germán Feldman
Economista Jefe BCRA